对赌协议作为投融资领域中常见的交易安排，自“海富案”[1] 起，到《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称“《九民会议纪要》”）出台，一直是学界和实务界讨论的热点话题。对于投资方与目标公司的股东或者实际控制人订立的对赌协议之效力，无论是理论上还是实践中，目前均已无争议。但在参与对赌的目标公司股东或者实际控制人系国有企业尤其是国有独资公司的情况下，基于国有资产监管的特殊要求，相关股权回购条款的生效是否须以国资监管机构审批为前提，司法实践中却未能形成统一观点。少数法院认为此种情形下股权回购条款无须审批即可生效[2]，而多数且层级较高的法院则认为必须经审批后才能生效[3]。
笔者认为，国有企业股权回购条款的生效条件与普通的对赌条款并无差别，经当事人协商一致即可，无须以国资监管机构审批作为法定生效要件。目前司法实践中的主流裁判观点在法律适用层面存在误区，应当予以纠正，否则无疑将对国资对赌交易的安全性和稳定性造成影响和冲击，进而使投资方的合法权益受到损害。
现笔者以国有企业中最为特殊的国有独资公司为例，结合近期在南京市中级人民法院（以下简称“南京中院”）、江苏省高级人民法院（以下简称“江苏高院”）办理的案件[4]，就前述问题具体分析如下，以期为此类争议的处理提供些许有益的借鉴。
2010年4月30日，目标公司与投资人A以及目标公司股东B公司（国有独资公司）、C公司（B公司全资子公司）同时签署了《增资协议》和《备忘录》。其中，《增资协议》约定，投资人A出资6800万元认购目标公司增发的1000万股股权，协议经各方签署且相关部门审批后生效；《备忘录》[5]约定，如目标公司在三年内未能上市，B公司和C公司承诺按照“本金+同期银行贷款利息”的价格回购投资人A所持全部股权，协议于各方签署且《增资协议》经相关部门审批后生效。2010年7月，《增资协议》获批，投资人A依约履行了出资义务，并持有目标公司8.33%的股权。
因目标公司未能在三年内上市，投资人A遂依据《备忘录》的约定要求B公司和C公司履行股权回购义务，经协商无果，投资人A遂起诉至南京中院，要求B公司和C公司支付股权回购款9000余万元。
本案审理过程中，B公司和C公司提出的最主要的抗辩为：B公司与C公司均系国有公司，尤其B公司系国有独资公司，《备忘录》所涉股权回购价格近1亿元，属于重大对外投资事项，须按照《公司法》《企业国有资产法》等相关规定履行审批手续。《备忘录》在未经审批的情况下，应属未生效合同。南京中院在（2019）苏01民初1874号一审判决中支持了前述抗辩观点，其在列举《公司法》第六十六条、《企业国有资产法》第三十条、《企业国有资产监督管理暂行条例》第二十一条第一款、第二十四条之规定后，直接得出了“涉国有资产的相关重大交易，应经国有资产管理部门批准，合同才生效”的结论，进而认定《备忘录》因未经审批而未生效，并以此驳回了投资人A的诉讼请求。
对于B公司和C公司提出的抗辩及一审判决的前述观点，笔者认为，无论依据《合同法》第四十四条还是《民法典》第五百零二条的规定[6]，仅在法律、行政法规明确规定合同须经批准才生效的情况下，未经批准才影响合同效力。虽然B公司系国有独资公司，C公司系国有资本控股公司，但依据一审判决引用的四个条文，均无法得出案涉股权回购事项须经审批的结论，具体评述如下：
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一审判决引用法条 |
评析意见及依据 |
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《公司法》第六十六条 国有独资公司不设股东会，由国有资产监督管理机构行使股东会职权。国有资产监督管理机构可以授权公司董事会行使股东会的部分职权，决定公司的重大事项，但公司的合并、分立、解散、增加或者减少注册资本和发行公司债券，必须由国有资产监督管理机构决定；其中，重要的国有独资公司合并、分立、解散、申请破产的，应当由国有资产监督管理机构审核后，报本级人民政府批准。 |
1. 国有资产监督管理机构行使股东会职权仅为概括性规定； 2. 该条已经穷尽列举需要国有资产监督管理机构决定、批准的事项，《备忘录》所涉股权回购事项不在列举范围内，无需审批。 |
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《企业国有资产法》第三十条 国家出资企业合并、分立、改制、上市，增加或者减少注册资本，发行债券，进行重大投资，为他人提供大额担保，转让重大财产，进行大额捐赠，分配利润，以及解散、申请破产等重大事项，应当遵守法律、行政法规以及企业章程的规定，不得损害出资人和债权人的权益。 |
该条属于概括性规定，仅要求重大投资等事项符合法律及章程规定，并未明确规定需要审批。 |
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《企业国有资产监督管理暂行条例》第二十一条第一款 国有资产监督管理机构依照法定程序决定其所出资企业中的国有独资企业、国有独资公司的分立、合并、破产、解散、增减资本、发行公司债券等重大事项。其中，重要的国有独资企业、国有独资公司分立、合并、破产、解散的，应当由国有资产监督管理机构审核后，报本级人民政府批准。 |
该条是对《公司法》第六十六条的复述，其中并未明确规定股权回购事项需要审批。该条规定对于国有资产监督管理机构决定的事项虽非穷尽式列举，用了“等重大事项”的表述，但具体范围不应与其上位法《企业国有资产法》相矛盾（下文详述）。 |
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《企业国有资产监督管理暂行条例》第二十四条 所出资企业投资设立的重要子企业的重大事项，需由所出资企业报国有资产监督管理机构批准的，管理办法由国务院国有资产监督管理机构另行制定，报国务院批准。 |
该条明确重要子企业的重大事项需要批准的情形应另行制定管理办法，在没有相关管理办法明确规定批准情形的情况下，该条不能作为《备忘录》需审批的依据。 |
笔者认为，依据现行法律、行政法规的规定，《备忘录》所约定的股权回购事项明确属于无须审批的事项。本案一审判决和现行司法实践中的诸多判例，在引用《企业国有资产法》第三十条的同时，均忽略了该法第三十一条、第三十二条及第三十三条的规定，将股权回购事项不当归入“等重大事项”的范畴，并径行得出“须经国有资产监督管理机构审批才生效”的错误结论。具体而言：
《企业国有资产法》第三十一条：“国有独资企业、国有独资公司合并、分立，增加或者减少注册资本，发行债券，分配利润，以及解散、申请破产，由履行出资人职责的机构决定。”
《企业国有资产法》第三十二条：“国有独资企业、国有独资公司有本法第三十条所列事项的，除依照本法第三十一条和有关法律、行政法规以及企业章程的规定，由履行出资人职责的机构决定的以外，国有独资企业由企业负责人集体讨论决定，国有独资公司由董事会决定。”
《企业国有资产法》第三十三条：“国有资本控股公司、国有资本参股公司有本法第三十条所列事项的，依照法律、行政法规以及公司章程的规定，由公司股东会、股东大会或者董事会决定。由股东会、股东大会决定的，履行出资人职责的机构委派的股东代表应当依照本法第十三条的规定行使权利。”
由前述三条规定可知，对于国有独资公司/企业而言，股权回购事项并不属于《企业国有资产法》第三十一条所穷尽列举的需由履行出资人职责的机构决定的事项，而是属于第三十二条规定的“由董事会决定”或“由企业负责人集体讨论决定”之事项；而对于国有资本控股/参股公司而言，股权回购事项更是仅需依照法律、行政法规及其公司章程的规定，由“股东会、股东大会或者董事会决定”。因此，本案中无论是B公司还是C公司，针对《备忘录》所约定的股权回购事项均无须国有资产监督管理机构审批。
此外，本案中通过对相关规范的详细检索、梳理和研究，笔者发现江苏省及南京市的地方性规定也可以印证前述观点。例如，《南京市企业国有资产监督管理暂行办法》第三十三条第（二）款明确规定，国有独资公司的重大投资项目应报南京市国资委备案；再如，B公司、C公司均属文化企业，但《江苏省文化企业国有资产监督管理办法》第十二条第（三）款则明确规定，文化企业对外投资5000万元及以上的境内股权，仅需报同级财政部门备案。而“批准”与“备案”显然属于不同的规范程序，《企业国有资产法》第三十五条亦在规定时将两者进行了区分。也就是说，对于《备忘录》所涉的股权回购事项，在江苏当地的国资监管实践中亦仅属于需要备案而非须经审批的事项，故未经审批当然不影响相应合同效力。
江苏高院在二审过程中，就前述争议焦点和法律适用问题详细询问和审查了双方的意见，并最终采纳了笔者的观点。其在（2020）苏民终153号二审判决中指出：一方面，《公司法》第六十六条、《企业国有资产法》第三十条和《企业国有资产监督管理暂行条例》第二十一条第一款、第二十四条均不能得出案涉股权回购事项应当经过审批的结论；另一方面，《企业国有资产法》第三十条至第三十二条规定对国有独资企业、国有独资公司的哪些事项由国有资产监督管理机构决定，哪些事项由企业负责人集体讨论决定或董事会决定作了明确规定，依据上述法律规定，亦不能得出案涉股权回购事项应当经过审批的结论。因此，案涉《备忘录》不属于法律、行政法规规定应当办理批准、登记等手续才能生效的合同，其在《备忘录》约定的生效条件成就时即已生效，B公司、C公司应当依约履行支付股权回购款的义务。在此基础上，二审判决撤销了一审判决，改判支持了投资人A的全部诉讼请求。
本案二审判决结果有效纠正了长期以来司法实践中的错误观点，对类案审理起到了良好的示范作用，同时也维护和保障了社会资本与国有企业对赌交易的安全性和稳定性，有着重要的借鉴意义。同时，考虑到司法实践中的裁判分歧仍然大量存在，笔者也从本案代理的经验出发，就国资对赌交易安排提出如下几点建议，以尽可能减少因国资审批问题给对赌协议履行造成的障碍：
第一，在交易条件允许的情况下，尽量将投资条款与回购条款约定在同一份交易文件中，避免因单独约定回购条款引发该项是否须经审批的争议。
第二，如需单独约定回购条款，不要将审批约定为合同生效条件，同时也尽可能避免在合同中作“完成相关手续后生效”等可能会被解读为需要审批的约定。
第三，在交易时，关注作为回购主体之国有企业的公司章程，如章程对相关事项有特殊规定的，应按照章程规定履行，避免因此影响合同效力。
第四，在交易时，关注地方性及行业性有关国有资产监管的具体规范性文件或操作指引，提前了解类似交易的一般国有资产监管要求及流程，并在合同签署时及时跟进相关程序性事项的处理进展。
对于与国有企业对赌所涉争议，除了前文提到的股权回购条款是否须经审批才生效这一问题之外，还涉及回购价格是否须经评估确定、股权回购是否需要进场交易等衍生问题，且该等问题在司法裁判中亦存在分歧。因篇幅所限，本文未就这些问题展开进行分析，但笔者将会持续关注司法实践的最新动向，以期为相关问题的解决寻得更为明确的指引。
[注]
[1] “甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司与苏州工业园区海富投资有限公司、陆某增资纠纷案”，最高人民法院（2012）民提字第11号民事判决。
[2] 参见安徽省高级人民法院（2017）皖民终477号民事判决、北京市第二中级人民法院（2021）京02民终13186号民事判决。
[3] 参见最高人民法院（2016）最高法民申410号民事裁定、最高人民法院（2016）最高法民申474号民事裁定、（2013）苏商外终字第0034号民事判决、河南省安阳市中级人民法院（2020）豫05民终1277号民事判决等。
[4] 参见南京市中级人民法院（2019）苏01民初1874号民事判决、江苏省高级人民法院（2020）苏民终153号民事判决。
[5] 本案中《备忘录》的主要内容为B公司、C公司回购股权事项，因此两审法院均是在判断约定的股权回购事项是否需要审批的基础上，认定《备忘录》是否满足生效条件。该裁判思路与认定股权回购条款是否须经审批才生效的思路一致。
[6]《合同法》第四十四条：“依法成立的合同，自成立时生效。法律、行政法规规定应当办理批准、登记等手续生效的，依照其规定。”《合同法》已于2021年1月1日被《民法典》废止，但《民法典》第五百零二条亦承袭《合同法》的立法意旨规定：“依法成立的合同，自成立时生效，但是法律另有规定或者当事人另有约定的除外。依照法律、行政法规的规定，合同应当办理批准等手续的，依照其规定……”
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